全智股配需求弹性不足！供应预期修复后的双焦何去何从？

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　　作者：张源/F3036698、Z0014713/一德期货分析师

　　要点速览版

下跌驱动

　　短期：供应风险溢价被修正；

　　中期：产业链利润分配不支持原料独立走强；

　　长期：终端需求弹性趋势性减弱。

关键点

　　重新形成趋势性上涨，需看到供应扰动重新强化，或终端需求出现更明确的改善。

　　近期焦煤、焦炭期货再度大幅下跌，主要是短期供应预期修正、中期产业利润约束和长期终端需求弹性下降共同作用的结果。

　　分阶段评估

　　短期来看，近两日的盘面走势主要是在修正前期因供应收缩预期带来的风险溢价。此前，受山西部分煤矿停产、安全检查趋严及复产进度不确定等因素影响，市场集中交易焦煤阶段性偏紧预期，推动双焦价格快速上行。但随着部分煤矿复产进度的推进，以及蒙煤等外部供应增量预期的升温，前期偏紧逻辑出现边际松动。价格快速上涨后，多头获利了结意愿增强，产业卖保压力也随之上升，导致盘面出现集中回调。

　　中期来看，黑色产业链利润结构暂时仍不支持原料端持续独立走强。当前钢材终端需求仍偏平稳，成材价格弹性有限，钢厂利润修复并不充分。在这种情况下，焦煤、焦炭价格持续上行会进一步挤压钢厂及焦化利润，产业链对高价原料的承接能力有限。一旦盘面升水或利润空间打开，贸易商、焦化厂及部分产业主体便会增加套保和出货意愿。而钢材尚处于行业淡季，价格上行困难，钢厂利润进一步压缩也容易引发铁水减产，进而有负反馈的可能。

　　长期来看，双焦价格中枢仍受到终端需求弹性减弱的约束。过去黑色产业链的高景气，很大程度上依赖于地产、基建和人口红利带来的需求扩张。当前地产周期下行、人口增速放缓，钢材消费很难回到过去的高速增长阶段。制造业、汽车、家电以及“以旧换新”政策能够提供一定支撑，但更多体现为结构性托底，而非趋势性扩张。因此，不少交易者认为，双焦在事件驱动下仍可能出现阶段性上涨，但若缺乏终端真实需求的配合，价格冲高后往往容易回落。

　　不过，正如我们此前反复强调的观点，当前对双焦市场亦不宜过度悲观。焦煤供应问题尚未完全解除，山西复产并不等同于产量立即恢复至正常水平，安全监管、验收节奏、煤种结构和运输条件仍会影响实际供给。蒙煤增量也需观察通关效率、煤质适配和下游采购节奏。尤其是优质主焦煤资源，如果现货端仍维持偏紧状态，盘面下方仍具备一定支撑。

　　后市展望

　　展望后市，双焦行情或由前期的快速下跌转入宽幅震荡阶段。以焦煤2607合约为例，若价格跌至1200元/吨以下，在现货价格未明显松动、钢厂铁水产量仍维持一定强度的背景下，产业和贸易环节可能出现一定接货意愿，继续深跌的阻力将有所增加。

　　但反弹空间仍需谨慎评估。若复产持续推进、进口煤供应保持宽松，而成材成交未见明显改善，双焦上方仍将面临套保盘和产业卖压。整体来看，短期不宜追空，急跌后存在技术修复和基差修复需求；但要重新形成趋势性上涨，仍需看到供应扰动重新强化，或钢材终端需求出现更明确的改善。当前更合理的判断是：下方有支撑，上方有压力，市场大概率进入宽幅震荡阶段。

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